达诚基金异动点评    

2021-02-28

牛年伊始，全球市场一直处于剧烈的风格切换中，其主要原因是在复苏的后期，通胀压力开始显现。市场需要重新权衡盈利增速和估值压力，具体如下：

宏观经济   

1、经济周期：本轮库存周期的上升段实际开始于2019年。2020年初上升段受到疫情干扰而中断，此后逐步恢复，且中国恢复得更快。截止2021年一季度，全球经济依然在复苏过程中，上升趋势预计可持续到下半年。

2、物价：CPI-PPI剪刀差收敛于2020年年中，并于2021年一季度转负，显示上游生产端景气度相对于下游消费端更快恢复。预计综合物价指数自2021年3月份开始快速上行，对市场利率构成上行压力。

3、流动性：为应对疫情而实行的宽松政策在疫情逐步消退后走上正常化道路。2021年初，我们观察到社融、M2增速显著下行，信用利差上行，可以判断货币和信用政策的拐点已经到来。宏观流动性传导到微观流动性有其滞后性，但总体趋势上，经济体系中的过剩流动性将持续回落。

4、海外：美国长端国债收益率自2020四季度以来持续上行，一方面显示其经济复苏趋势乐观，一方面暗示通胀预期抬头。

市场行业策略    

1、市场展望：

利用股债性价比指标进行判断的话，目前A股整体估值水平处于历史中高水平，但结构上分布不均，部分行业估值位于历史高位，而另一部分行业估值并不高。预计2021年大部分行业盈利改善，带动市场整体盈利（EPS）上行，但由于流动性水平的收缩，估值（PE）端会有明显压力。最终决定市场涨跌的将是EPS和PE的力量权衡以及相对节奏。

我们初步判断，年初由于基数原因EPS同比增速较高，且此时物价压力尚不显著，宏观环境较为友好。年中前后，由于基数原因，下半年EPS同比增速边际回落，且物价压力已充分传导到市场利率中，形成PE端压制，有可能形成戴维斯双杀，股市调整压力较大。到了年底，随着库存周期上行段逐步结束，若物价压力未超预期上行，为平滑周期，届时货币政策有望边际宽松。但若物价压力超预期，则类滞胀的情况可能使得市场继续调整。

总体上我们认为，现在就说牛市已经结束为时尚早，当前的波动更多的是风格切换导致波动率上行。当然，由于估值端的压力，我们确实应降低2021年总体收益率的预期，并尽量把握好节奏和风格。

2、行业展望：

行业配置方面，由于前述CPI-PPI剪刀差的缘故，顺周期行业2021年将相对占优，例如资源板块中的有色、石化以及制造业板块中的机械设备等。此外，消费板块中，受损于疫情的线下服务类行业，将因更显著的业绩同比改善而表现较优，如交运、餐饮旅游。最后，在利率存在上行压力的环境下，低估值行业因其PE调整压力较小，有望在牛市后期完成补涨。其中银行和保险板块因其会计利润部分受益于市场利率上行，有望受到市场额外青睐。对于此前因业绩确定性高而形成资金抱团的偏消费板块，今年估值压力会比较明显，但由于其中优质龙头的盈利持续性确实较强，长期而言是可以穿越市场周期的，建议在其估值回归理性后再次关注。  

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