达诚基金市场观察

2021-08-01

上周市场的主要指数情况回顾：上证指数收报3397.36点，周下跌4.31%；沪深300指数收报4811.17点，周下跌5.46%；创业板指数收报3440.18点，周下跌0.86%。本期市场观察为8月宏观策略月报，具体内容如下：     

宏观层面   

宏观-海外：7月美债收益率继续回落，通胀预期回升，实际收益率跌破疫情以来的新低（这是国际资本交易出的答案）。联储最关注的PCE创阶段新高，但就业缺口由于疫情影响6月没有继续下降。市场目前一致预期8月底taper沟通，实际执行要到明年初。实际收益率、美元指数、黄金价格近期出现背离，我们可关注是否有修复背离的机会。美股在历史估值高位的涨跌与其说是由盈利驱动不如说更多是由QE驱动，目前美联储资产负债表依然在快速扩张中。（美股泡沫显著存在但目前大比例做空美股的时机尚不成熟）        

宏观-周期：年中以来，经济增长因子和通胀因子同步回落，利率则进一步回落，汇率稳中有升。目前的周期象限属于衰退，PMI和10年期国债收益率同步回落，利率债牛市已经成为一致预期。剩下的尾部风险一是信用雷、二是通胀超预期，两者就目前数据看概率并不高，关注一致预期变化即可。    

宏观-物价：过去3个月，物价预期变化不大，主要是PPI超预期较多。目前一致预期7月份PPI-CPI剪刀差见底（此前预期6月见底7月反弹，市场已反应预期修正），8月份开始反弹。届时周期风格和消费风格是否会逆转需要综合考虑各种因素，尤其是关注风格模型的边际变化，因为交易行为本身已经包含更多隐含的领先信息。         

宏观-疫情：delta变种病毒的传播性更强，疫苗有效性有限，全球疫情的第三波袭来。根据以往经验和目前观察，政府会继续放松银根，供给和需求恢复或慢于预期，生产端的物价预期上调。 

宏观-流动性：大庆后银根超预期宽松，10年期国债收益率跌破3%，加之政策上对地产投机的强力压制，资本市场流动性充足。人民币兑美元汇率基本稳定，中美利差依然在较高水平。

宏观-大宗商品：7月份美元回落、黄金、有色金属反弹，crb指数新高位置震荡。铁矿石大跌、螺纹钢反弹继续。动力煤价格反弹，化工品价格涨跌不一。玻璃价格、半导体价格指数略有回落。

市场层面    

市场-股债性价比EYBY模型：首先，对于新高的创业板指数，其静态性价比指标仍略高于春节前，位于中低历史分位数（25%左右），这主要得益于利率下降和业绩高增，但动态性价比指标来到阶段新低。其次，50的牛市可认为结束于2月，彼时其性价比指标跌到历史低位并出现拐点，结果显示模型有效，目前因为下跌和货币宽松指标有所修复（30%分位数），但大趋势还没有逆转。最后，性价比读数最高的依然是500指数（70%分位数），大市值抱团策略失效后，中盘股选股的alpha收益未来预计依然较强，去年一度失效的挖票策略获得超额回报。综合而言，500指数因其高度分散的特质，弹性不大，但运行方向向上概率大。 

市场-估值偏离度：由于强劲的业绩，创业板ttm估值偏离度依然位于中枢附近，而300的偏离度在持续弱势回落后也接近中枢，市场整体估值并不算夸张。但300的估值周期的趋势是下行的，业绩的增速未必能抵挡估值的回落，结论较不显著。注：估值是艺术、是趋势的结果而不是原因，因此估值方面的模型（包括eyby模型和偏离度模型）只有在高低两端尾部拐点信号出现时才有较大参考价值，其余大部分时间中还需依靠其他交易行为跟踪模型来判断市场健康程度。 

市场-市场投机度：7月底市场投机度模型正式超越警戒线进入过热区域，警戒线以上波动率一般会加大，但卖出信号的确认需要关注红线拐点何时出现（8月有出现拐点的可能，但具体时间尚且无法确定）。

市场-风险调整超额收益率指标：由于波动率的上升，创业板指风险调整后收益率7月份开始回落，具体表现为交易难度加大，赚钱效应下降。而50的该指标始终处于0轴以下，8月关注有无反转向上的迹象。注：由于目前A股市场的结构性和趋势性都很强（例如10%的强势行业可以持续表现几个月，其间不做切换也不调整，越来越像海外成熟市场），建议多关注并跟随右侧中期的机会，当前市场环境做左侧主观择时的不确定性较大。

市场-扩散指数：以上涨家数占比来衡量，目前A股市场整体的风险程度要低于春节前，彼时上涨个股比例过高，而经过上周的风险释放，目前该指标处于低位。暗示一方面是全面过热风险低，一方面则是2：8乃至1：9分化的结构性行情特点。

市场-交易杠杆率：杠杆率持续回落，目前接近安全区域，一方面显示高能内资的情绪降温，一方面也显示市场比较健康没有监管压力。7月底政治局的口风依然是鼓励投资者积极参与资本市场的（作为对比，真刀真枪打击炒房客）。

市场-微观流动性：7月份外资风险偏好进一步回落，其领先性再次得到验证。好在市场利率继续回落，资金从其他市场流入股市，观察到ETF过去几周总体小幅净申购。总体而言资金面中性评级，呈现热点行业内资补位外资的特征。

市场-技术分析指标：中线角度，创业板技术指标在回落中途，七月底的下跌尚未完全缓解顶背离的矛盾。300由于表现较差（金融+消费为主要成份），目前接近超卖区域，但左侧信号不显著。美股的技术指标位置类似于两周前的创业板，波动率看升。

风格层面

风格-风格泡沫化模型：中长周期视角，市场风格自春节以来逆转——消费风格自历史高位回落，开始持续去泡沫（半年前茅台永远涨的口号犹在耳边），目前接近历史中枢。成长风格3月中枢位置开始反弹，宁指数已替代茅指数成为顶流，目前趋势已在右侧中期，电子行业中报超预期和高层产业政策功不可没。周期风格6月短期回落后7月再次反弹，回落契机是发改委表态，反弹逻辑主要是PPI回落慢于预期、商品期货反弹、新能源主题扩散、以及中报表观高增，持续性未知。金融和稳定继续低迷，其中金融风格已经在历史低位，主要压制因素是地产企业的信用风险。 

更细致地考察科技-消费两大赛道中的四大指数（四大金刚）间风格切换轨距：科技风格中，新能车板块在利好加持下持续上升至历史高位附近，但7月底开始有乏力的迹象，后面均值回归压力较大。信息科技板块起步较晚，主要驱动力是半导体，目前上行空间依然存在，均值回归压力小于前者，板块内轮动概率高。消费风格中的中证消费主要为食品饮料构成，去泡沫话已经超四个月了，跌破均线，右侧导向的产品可等待低位拐点确认再说。最后是医药板块，目前尚未回落到历史均值。消费风格短期政策和业绩都迎逆风，但长周期而言，消费因其盈利稳定性，依然是股票组合不可或缺的配置选项（名义通胀的永恒性）。  

风格-FOF模型：回测过去60个交易日以来，优势风格均为周期和成长，周期持续时间最长（从第7期开始）。消费自第9期以来就风光不再。分析原因，一方面是居民消费恢复低于预期，PPI向CPI传导不畅。一方面是政策导向发生了变化，一系列事件后市场担心消费行业的高毛利成为攻击目标（ROE最优秀反而跌的多）。对于多数关注右侧机会的产品而言，目前交易数据上还没有抄底消费、金融的信号出现；而关注左侧机会的产品则可以根据基本面自行判断超跌板块价值投资机会是否到来。

风格-风险调整超额收益模型：四大金刚中，占领舆论制高点的信息技术（半导体）指标维持高位震荡，个股表现依然很好，类似的新能源板块的该指标有拐点迹象，表现弱于半导体，所以如果是做右侧的产品，继续跟随信息技术的趋势相对好些。四大金刚中，中证消费（食品饮料）中期风险调整后超额负收益达到历史低位，继续杀跌意义不大，专注左侧机会的资金还可关注拐点的出现（右侧趋势性机会等指标回升超过零轴以后会出现）。医药类似，调整节奏稍晚于中证消费。       

板块层面

行业板块-FOF模型：回测过去40个交易日最优行业组合包括：钢铁、有色、化工、电子、电气设备、通信、汽车、机械设备，主要属于周期和成长行业或受其影响，目前上述板块都位于趋势的右侧高潮位置，需要关注更短周期的边际变化以判断当前趋势何时结束，新趋势何时开始。过去10和20个交易日的边际变化不大，概括为：综合行业比例边际下降、化工行业有下降苗头、采掘行业比例边际增加、建筑装饰行业有增加的苗头。注：行业板块模型最好和主题板块模型联合考察，综合考虑趋势持续性和边际变化，两个模型的更新频率推荐为周度。 

主题板块-FOF模型：回测过去60个交易日最优组合主要包含有色资源、半导体、新能源、新能车、5G、军工板块，属于周期和成长，上述板块都位于趋势的右侧高潮位置。观察更短周期，如过去8、30个交易日数据，钢铁、电子和科创板（均以半导体为主）的比例边际提升，同时新能源车的比例回落！消费类主题板块目前均处于下行趋势中，因此未出现于基于历史数据的模型最优解中。   

行业板块-聪明钱跟踪：近期北向资金和板块表现相关性很低（负相关），目前趋势最强的板块过去一个月多遭到了外资减磅，例如电气设备、电子、军工、有色等。当然部分弱势板块还在持续减磅例如大金融。另外一些弱势板块或者关注度较低的板块获得外资加仓，是否为交易性资金加仓未知，主要是消费的食品饮料、家电、医药，以及建材、计算机。  

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